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人民幣國際化系列(2) - 改革的困局

  • 美國之音

人們在成都觀看反映人民幣百元鈔票的藝術作品。(2011年9月30日)

人們在成都觀看反映人民幣百元鈔票的藝術作品。(2011年9月30日)

儘管以跨境交易人民幣結算額、離岸市場人民幣存款額等數據來看,人民幣國際化近年來進展強勁有力,但很多觀察家指出,人民幣國際化的背後也存在諸多問題。於是“改革”二字成了懸在中國政府頭上的一把利劍。分析人士認為,金融改革緩慢和體制改革無望成了人民幣國際化最大的掣肘。

*人民幣國際化存在問題*

由於中國脆弱的金融體系和不完全開放的資本賬戶,中國在貨幣國際化模型中被迫選擇了“貿易結算加離岸市場”。

人民幣已在1996年實現了國際收支經常項目的可兌換,但目前資本項目下仍不完全開放。所謂經常項目是指一國與外國進行經濟交易中經常發生的交易項目,包括貿易和服務等。而資本項目(又稱資本賬戶),是指國與國之間的資本流出和流入,包括跨國股票、債券、證券交易。

分析人士觀察到,目前兩個人民幣市場,即位於中國大陸的在岸市場和位於香港、新加坡等地的離岸市場,之間存在著嚴重的利差。這是因為在岸市場的利率和匯率受到央行的嚴格控制,而離岸市場是由市場供求關係調節的。這種利差導致了人民幣套利行為日益猖獗。又由於中國資本賬戶不完全開放,兩個市場之間無法形成健康、高效的互動,利差難以自動縮小,套利行為因此得以為繼。一些經濟學家指出,套利行為可能導致央行外匯資產的價值流失。不僅如此,跨境套利多以貿易造假來掩護資金的劃轉,因而有關人民幣貿易結算額的數據被“摻水”,而有關離岸市場人民幣存量的數據也不能反映真實的需求。

另有經濟學家指出,由於中國金融市場不健全,外加貿易結构不合理,導致國內企業在國際交易中缺乏計價貨幣的選擇權,所以從數據上來看,儘管跨境貿易人民幣結算額大幅上升,但是人民幣計價比例卻依然很低。人民幣的計價功能弱於交易媒介功能,換句話說,交易方目前雖然可能以人民幣來結算,但他們的交易產品仍然是以美元或歐元標價。這使得中國的公司依然面臨很高的匯率風險。而人民幣國際化的目標之一,本應該是降低中國公司在國際交易中的匯率風險。

匯豐銀行人民幣業務發展及營銷全球主管何嘉儀也曾為《金融時報》撰稿稱,由於中國資本市場的不開放,造成離岸人民幣市場流動性不佳,深度也不夠,境外投資者持有人民幣的意願在逐漸降低。招商證券在最近的一份報告中也指出,根據最新的數据,人民幣离岸資金池增長趨緩,這成為了人民幣國際化受限的主因。

基於這些問題,專家紛紛為人民幣國際化開出利率、匯率自由化,開放資本賬戶,拓寬和加深國內金融市場等金融改革藥方。

金融改革面臨政治、經濟雙重阻礙*

有不少人認為,一些金融改革的客觀條件其實已經成熟,比如在兩會期間,央行南京分行行長周學東就曾表示,中國現在已經具備了宣布人民幣資本項目可兌換的條件。然而相關的改革卻遲遲不見動靜。

剛剛從中國回來的布魯金斯學會(the Brookings Institution)高級研究員,曾任國際貨幣基金組織(IMF)中國部和金融研究部主任的埃斯瓦爾-普拉薩德(Eswar Prasad )對記者說,他認為北京對經濟市場化改革的承諾是很認真的,2015年中國金融改革的步伐或將加快。不過他認為,在中國推動改革存在著政治、經濟兩方面的阻礙。

他說:“首先,任何經濟改革都會惹惱一些人,這些人在現行制度下很受益。所以當你想到中國現在的經濟制度,它非常適用於大的國有銀行,大的國有企業以及省級政府。所有這些人在政治上都是很有權勢的。所以要想打破這些利益集團之間的關聯需要極強的政治意願。第二,也就是經濟限制。中國的困難是問題太多,所以只單獨對一個方面進行改革是很難的。比如說,如果你想改革金融系統,你需要先改善國有企業的運營狀況。而要改革國企,你又需要先有一個更好的社會保障體系,因為國企的改造會造成很多工人同時下崗。而為了改善社會保障,你又需要先進行財政改革。所以在中國這樣一個龐大而複雜的經濟體中,經濟改革很難快速進行。中國政府現在在以一種循序漸進的方式進行改革。當然,我和很多人都希望中國的金融市場改革能進行地更積極些。”

同樣跟中國頗有接觸的彼特森國際經濟研究所(Peterson Institute for International Economics)榮退主任弗雷德•伯格斯滕(C. Fred Bergsten)認為,中國正處於巨大的經濟轉型時期,政策制定者出於政治風險的考量,不免對金融改革持更為謹慎的態度。

他說:“金融領域所釋放的信號,金融機制對實體經濟的引導作用都非常重要,所以我覺得他們的謹慎是可以理解的。同時,由於中國的政治決策程序,這種謹慎又被進一步加強了。政治領導層顯然想要不惜一切代價避免危機,即便是在轉型時期,他們也不想看到經濟下降太多。他們知道金融很重要,但他們可能不想給正在進行中的轉型再添加一層不確定性和風險。”

面對如今中國出現的經濟下行趨勢,兩位學者都認為這並不會對人民幣的國際化產生直接影響。他們認為,國際投資者不會出於對中國經濟前景的擔憂而減少使用和持有人民幣,他們真正擔憂的,是中國政府可能會為了扭轉經濟頹勢而進一步實施外匯管制,或者採取2008年金融危機時所採取的那種刺激政策,這才是風險的真正來源。

還有人擔心,在經濟下行壓力下,開放資本賬戶可能會加劇資本外逃,如今中國已經出現了資本外流的跡象。不過普拉薩德認為,目前的資本外流是中國的散戶投資者在借機通過向境外投資來追求投資組合多樣化,“這完全是他們本來就該做的事”,因而開放資本賬戶所帶來的風險尚屬可控。

《金融時報》最近的一篇報道指出,中國的商業銀行和它們的企業客戶已經連續7個月購買比人民幣數量更多的美金,但是人民幣匯率卻在3月中旬突然上揚,於是分析人士認為,中國人民銀行最近悄悄動用了外匯儲備來扭轉人民幣的持續貶值,而防止資本外流進一步擴大就是目的之一。

*政治體制改革無望斷送人民幣成主導貨幣之路*

事實上,人民幣作為國際貨幣被廣泛用於跨境交易結算只能算貨幣國際化的“初級階段”。一種貨幣要想真正實現國際化並成為全球主導貨幣,除了要能夠扮演“國際支付貨幣”以及“儲備貨幣”的職能,最終還需要有能力擔當“避險貨幣”。對此,普拉薩德將人民幣同美元做了對比。

他說:“國際貨幣,人民幣現在已經是了。儲備貨幣,我認為人民幣未來也能做成。但如果說成為一種全球投資者都愿意信任的避險貨幣,人民幣恐怕很難。我覺得中國政府目前還無法獲得外國投資者的信任。所以為什麼美元如此有主導力,不僅僅因為美國經濟有很多活力,或者因為它是世界最大的經濟體,有深度的金融市場,還因為美國有一系列非常有力的制度。”

所謂“有力的制度”,普拉薩德解釋說,首先,這意味著一個國家要有獨立的司法系統來維護法律規則,並且可以用法律來和政府相抗衡。其次,一個國家要有為公眾所信任的貨幣機構,包括央行或者聯邦儲備銀行,這些機構要能夠讓全世界相信,它們不會讓通貨膨脹率變得失控。第三,一個國家要有公開透明的民主行政系統,這將提升政府的可追責性,從而獲得外國投資者對於這個政府的信任。普拉薩德指出,縱觀所有在世界上擔當避險貨幣職能的這些貨幣,它們背後都有這樣的制度做依托。而中國由於缺乏這樣的制度,很難成為全球投資者真正信任的對象。

普拉薩德說:“如果未來人民幣不僅僅要成為儲備貨幣,還要試圖成為避險貨幣,中國除了需要進行金融和經濟改革,還需要進行更廣泛的體制改革。但我的感覺是,中國政府在現階段並不準備這麼做。”

於是,在現行條件下,人民幣的國際化到底會給美元帶來多大的挑戰呢?這是接下來要討論的問題。

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